伊立浦：構建“廚房電器+無人機”雙主業(yè)經(jīng)營格局

　　家電主業(yè)利潤漸薄。公司主營廚房電器（貢獻100%營收），向全球客戶提供廚房小家電和商用智能廚房電器設備產(chǎn)品研發(fā)、制造和營銷服務，包括電 飯煲、電磁爐、電烤爐等，產(chǎn)品銷往全球30多個國家和地區(qū)（國外銷量占比約為85%）。2014年上半年營收2.6億元（同比下滑14%），歸母凈利潤 -1,523萬元。業(yè)績下滑主要源于：1）家電產(chǎn)業(yè)已處于成熟期，今年全球經(jīng)濟不景氣；2）公司轉型無人機前期費用投入大。

　　有序布局無人機產(chǎn)業(yè)，構建“廚房電器+無人機”雙主業(yè)，力爭業(yè)績反轉。近年來公司家電主業(yè)逐漸退化為“瘦狗業(yè)務”（行業(yè)增速低，市場份額 ?。?013年開始公司制定深度轉型無人機領域5年規(guī)劃，并逐步落實：1）13年9月公告，擬通過國際合作，進入高端通用航空研發(fā)制造領域，發(fā)展共軸雙 旋翼直升機、無人機項目，至2018年在最安全的民用共軸直升機、無人機領域成為全球的制造商；2）13年10月收購并增資直升機公司東營德奧，進入通用 航空領域發(fā)展共軸雙旋翼直升機和無人機；3）2014年5月20日公告稱，擬分別收購瑞士MistralEnginesSA航空發(fā)動機公司85.6%的股 權、德國SkyTRAC/SkyRIDER共軸雙旋翼直升機項目技術資產(chǎn)和樣機，本次收購是公司實現(xiàn)“新一代共軸雙旋翼直升機、無人機的全球制造商”戰(zhàn)略 目標的關鍵步驟；4）2014年7月21日公告稱，全資子公司伊立浦控股與SchiebelAircraftGmbH（簡稱“SAG”）于7月20日簽訂 合作協(xié)議，SAG授權伊立浦控股在中國區(qū)獨家總代理其無人機系統(tǒng)的銷售、售后服務、零配件及特殊用途改裝等各項服務，SAG對伊立浦控股提供全方位支 持；5）2014年8月16日公告稱，收購R30共軸雙旋翼直升機資產(chǎn)包。預計未來1～2年，公司將逐漸實現(xiàn)無人機投資業(yè)績轉化，構建“廚房電器+無人 機”雙主業(yè)經(jīng)營格局。

　　設立無人機產(chǎn)業(yè)投資基金，雙主業(yè)格局逐步成形。2014年9月13日公告稱，擬出資人民幣1億元設立“伊立浦投資管理有限公司”(擬定名)，首 期出資2,000萬元，投資管理公司將作為公司通用航空產(chǎn)業(yè)資本運作的主體，通過產(chǎn)業(yè)基金投資能力推動以通用航空業(yè)務需求為核心的整合、并購，深度發(fā)掘通 用航空及其延伸產(chǎn)業(yè)的優(yōu)質資產(chǎn)和業(yè)務，為公司通用航空產(chǎn)業(yè)儲備持續(xù)的發(fā)展能力。投資公司為全資子公司，是構造公司雙主業(yè)格局的重要著力點。

　　風險因素：廚房電器業(yè)務下滑過快；無人機業(yè)務業(yè)績轉化進度低于預期

　　盈利預測、估值及投資評級：2013年公司制定深度轉型無人機領域5年規(guī)劃，今年以來通過收購優(yōu)質無人機資產(chǎn)快速推進無人機業(yè)務，未來有望形成 “廚房電器+無人機”雙主業(yè)格局。預計未來2～3年后業(yè)績逐步好轉。預測公司2014-2016年EPS為0.07/0.11/0.12元，首次覆蓋公司 給予“買入”評級。

　　金通靈：協(xié)調布局無人機及其發(fā)動機領域，產(chǎn)品結構持續(xù)優(yōu)化

　　穩(wěn)步深耕離心風機領域，全產(chǎn)品系列布局。公司持續(xù)專注于離心風機領域，以“服務+制造+服務”業(yè)務模式向用戶提供風系統(tǒng)需求分析、風系統(tǒng)研發(fā)設 計、離心風機產(chǎn)品制造、風系統(tǒng)節(jié)能改造等端到端完整的全生命周期的風系統(tǒng)解決方案。14上半年營收3.68億元（同增23%），歸母凈利潤634萬元（同 增140%），主要市場在國內（業(yè)務占比90.8%）。公司立足傳統(tǒng)鼓風機業(yè)務（占比55%），有序向離心壓縮機（占比19%）、小型蒸汽輪機領域延拓 （占比0.51%）。

　　離心壓縮機業(yè)績規(guī)?？焖倥蛎洝９倦x心壓縮機產(chǎn)品有3種：離心單級高速鼓風機、離心空氣壓縮機和離心蒸汽壓縮機，主要應用領域：單極高速鼓風機 應用于工業(yè)污水處理、市政污水處理曝氣鼓風、大型煤電脫硫氧化鼓風等領域；蒸汽壓縮機應用于醫(yī)藥、造紙、石油、天然氣、頁巖氣開采、稀土有色金屬開采、垃 圾滲透液處理等高濃度污水處理領域的MVR工藝；離心空氣壓縮機應用于各工業(yè)領域的高壓空氣站。2014年上半年離心壓縮機收入7,093萬元（毛利率 46%），同比增長高達42%，且獲得2億元訂單。公司在離心壓縮機業(yè)務前期投資已進入收獲期，預計未來2～3年該業(yè)務繼續(xù)保持高增速、高毛利，成為主要 驅動力。

　　小型蒸汽輪機開始貢獻業(yè)績。汽輪機主要應用于垃圾焚燒發(fā)電、光熱發(fā)電、余熱發(fā)電和地熱發(fā)電。公司于2013年10月與河北槐陽生物質熱電有限責 任公司簽訂《30MW超高壓再熱發(fā)電機組技術改造工程設備成套供貨合同》，項目總價約5600萬元，目前配套設備逐步完成交貨，公司的汽輪機也已完成設計 評審、工藝評審，主要毛坯件已進廠轉入加工制造。預計未來1～2，公司汽輪機銷售將快速膨脹。

　　協(xié)同布局小型渦噴發(fā)動機和無人機業(yè)務。2014年7月公告稱，擬與李冰、林峰共同出資設立江蘇金通靈航空科技有限公司，開拓國內外無人機動力系 統(tǒng)及無人機市場。公司以自有資金出資550萬元，占股55%。1）李冰、林峰長期致力于小型渦噴發(fā)動機及無人機研發(fā)工作，掌握一定的小型渦噴發(fā)動機及高亞 音速無人機設計制造技術，致力于向更高端先進的無人機領域拓展并使之產(chǎn)業(yè)化；2）公司以流體機械產(chǎn)品為發(fā)展目標，小型渦噴發(fā)動機屬于流體機械領域范圍，借 此投資，公司現(xiàn)有的高端設備、加工工藝、檢測設備將得到充分利用，有利于調整公司產(chǎn)品結構，提高公司實力。預計該合作將利于離心風機、無人機業(yè)務雙提升。

　　風險因素：宏觀經(jīng)濟景氣低于預期；無人機業(yè)務業(yè)績轉化進度低于預期

　　盈利預測、估值及投資評級：公司離心風機業(yè)務經(jīng)營穩(wěn)健，產(chǎn)品結構優(yōu)化調整保障業(yè)績快增。積極布局無人機及其發(fā)動機領域，預計2～3年將逐步貢獻業(yè)績紅利。預測公司2014-2016年EPS為0.07/0.12/0.19元，首次覆蓋公司給予“買入”評級。

　　宗申動力：積極沖銷主業(yè)下行風險，通用動力+航空動力打造發(fā)動機專家企業(yè)

　　發(fā)動機多應用領域延拓路線清晰，具備成長為發(fā)動機專家企業(yè)潛質。公司主營摩托車發(fā)動機（貢獻62%營收）、通用動力（包括通用汽油機、柴油機及 各類農(nóng)林機械，貢獻28%營收）的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，是國內規(guī)模最大品種最齊全的專業(yè)化熱動力機械產(chǎn)品制造基地之一，并大量出口到歐美、中東、東南亞和非 洲（外銷32%）。2014年9月公司進入航空發(fā)動機領域，發(fā)動機多領域拓展，沖銷摩托車行業(yè)景氣下滑風險思路逐漸清晰。

　　摩托車動力需求下滑，產(chǎn)品定位上移+相關多元布局通用動力，打開出路。2014年上半年，全國限摩、禁摩的范圍持續(xù)擴大，摩托車銷售1,042 萬輛，同比下滑9%，相應的公司摩托車發(fā)動機銷售額下滑11.6%。但同期公司總營收22.9億元（同增2%），歸母凈利潤2.0億元（同增27%）。這 得益于公司近幾年積極的業(yè)務轉型：1）優(yōu)化摩托車發(fā)動機產(chǎn)品結構，提高大功率發(fā)動機銷售占比，試銷摩托車電機，在銷售下滑11.6%背景下，毛利逆行上漲 1.4%（由27%升至20%），隨著摩托車電機逐步放量，利潤結構將進一步優(yōu)化；2）將通用動力作為轉型重點，14上半年銷售6.4億元，同比增長 28%，預期未來快速增長將為總業(yè)績穩(wěn)定提供有力支撐。

　　進入航空發(fā)動機領域，發(fā)動機領域再下一城。2014年9月2日公告，與天津內燃機研究所優(yōu)勢互補，將以天津內燃機研究所已完成工程設計的 “TD0無人機動力機型”為基礎，依托公司的裝備制造能力和質量控制能力，雙方共投入400萬元開展工程樣機的試制。天津內燃機研究所系作為我國第一臺大 排量活塞式航空發(fā)動機的研發(fā)機構，天津內燃機研究所正積極研制、開發(fā)具有完全自主知識產(chǎn)權的常規(guī)動力航空發(fā)動機，預計項目完成后將填補我國在該領域的空 白。雙方聯(lián)合開展無人機動力工程樣機試制，主要是基于公司向通用航空產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略轉型升級的需要。如本次試制樣機順利完成，公司將直接獲得相關知識產(chǎn)權的使用 權和后續(xù)開發(fā)、批量生產(chǎn)的獨家權益。公司也將據(jù)本項目推進情況，穩(wěn)步推進相關合資合作、投資并購等運作，逐步搭建通用航空動力產(chǎn)業(yè)的制造平臺，盡快完成公 司戰(zhàn)略轉型的中長期目標。預計未來1～2年，公司研發(fā)樣品和市場銷售將逐步落實。

　　風險因素：摩托車發(fā)動機業(yè)務下滑超出預期；航空發(fā)動機研發(fā)、銷售進度低于預期

　　盈利預測、估值及投資評級：公司面對摩托車銷售下滑環(huán)境，通過產(chǎn)品定位上移+相關多元布局，保障了總體業(yè)績的穩(wěn)定增長。進一步公司將發(fā)動機應用 領域多元化至航空領域，提升業(yè)績空間。預測公司2014-2016年EPS為0.38/0.41/0.48元，首次覆蓋公司給予“買入”評級。

　　通裕重工：鑄鍛件主業(yè)增長穩(wěn)定，民用無人機市場開拓贏得先機

　　鑄鍛件主業(yè)產(chǎn)品結構良性調整保障穩(wěn)定增長。公司是國家級重點高新技術企業(yè)，主業(yè)為重型鑄鍛件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，包括風電主軸（銷售占比 20%）、管模（占比6%）、鍛件胚料（占比24%）和其他鍛件（占比15%）等，下游應用行業(yè)廣泛（冶金、礦山、水力、火力、風力、核能發(fā)電站、船舶、 石油化工、重型機械、海洋工程、航空航天等）。2014上半年在大部分下游行業(yè)不景氣背景下，公司營收9.97億元，歸母凈利潤5,338萬元，分別逆勢 同比上漲35%和26%。這主要得益于公司預先調整產(chǎn)品結構，力爭實現(xiàn)景氣子版塊銷售放量：鍛件胚料、風電主、管模的銷售分別上升31%,116%和 60%。預計未來2～3年公司產(chǎn)品結構的良性調整將持續(xù)有力支撐業(yè)績的穩(wěn)定快速增長。

　　攜手軍工所，率先實現(xiàn)農(nóng)業(yè)植保無人機供貨，搶占市場先機。2013年12月公告，子公司常州海杰冶金機械（持股占比約75%）與中國電子科技集 團公司第二十七研究所簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，在無人機研發(fā)制造、有人機及無人機系統(tǒng)應用等領域展開項目合作，包括農(nóng)業(yè)植保無人直升機系統(tǒng)研發(fā)制造、核輻射 環(huán)境監(jiān)測及應急無人機系統(tǒng)、無人機產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)、通用航空運營服務。通裕重工負責資金和產(chǎn)業(yè)化，二十七所負責無人機科研、技術，爭取3～5年內達到一定的規(guī) 模。2014年半年報顯示，首批農(nóng)業(yè)植保無人機訂單已簽署。該民用無人機供貨使得公司成為2013年以來轉型無人機上市企業(yè)中首家實現(xiàn)業(yè)績轉化企業(yè)，根據(jù) 我們的邏輯，搶占民用無人機市場先機具備重要戰(zhàn)略意義。

　　成立海杰航空，謀求批量化生產(chǎn)。公司2014年9月18日公告，為從根本上促進提升通用航空設備及部件的研發(fā)及專業(yè)化、產(chǎn)業(yè)化水平，共享政府搭 建的產(chǎn)業(yè)政策平臺支持，盡快實現(xiàn)無人機等通用航空設備的規(guī)?；a(chǎn)，加快控股子公司常州海杰冶金機械制造有限公司的轉型升級，公司在常州航空產(chǎn)業(yè)園成立了 全資子公司江蘇海杰航空裝備科技有限公司（簡稱海杰航空），注冊資本2,000萬元，并取得了工商營業(yè)執(zhí)照。海杰航空主要經(jīng)營：通用航空器技術研發(fā)、技術 轉讓、技術咨詢、技術服務；機械零部件加工；機械零部件、金屬材料、智能控制系統(tǒng)的銷售。成立海杰航空是海杰冶金實現(xiàn)首批無人機供貨合同后的后續(xù)動作，利 于公司在無人機批量銷售環(huán)節(jié)進一步走在競爭對手前面。

　　風險因素：重型鑄鍛件下游需求低于預期；民用無人機量產(chǎn)難度超出預期

　　盈利預測、估值及投資評級：公司主業(yè)重型鑄鍛件下游應用廣泛，能通過調整產(chǎn)品結構規(guī)避欠景氣子版塊，保障業(yè)績穩(wěn)定增長。公司無人機率先獲得市場 訂單，并成立海杰航空，謀求批量化生產(chǎn)，公司轉型民用無人機已取得先機，看好后續(xù)表現(xiàn)。預測公司2014-2016年EPS為0.13/0.20 /0.28元，首次覆蓋公司給予“買入”評級。